范欣

　　2018年对楼市而言注定是极不平凡的一年，在“房住不炒”的大原则下，房地产长效机制正日趋成熟，一方面住房土地的供给主体除了政府外，国有土地、集体土地也将逐渐被允许进入房地产市场用作建设租赁住房，以提高居民租赁住房的有效供给，保证房地产市场的健康发展;另一方面在经历了2016-2017年楼市大涨后，超预期的楼市调控仍将延续，即使在部分三四线库存较大的城市出现放松，重点城市也难再放松。不仅如此，部分开发商拿地过于激进，杠杆率较高，在楼市低迷的背景下预计将有部分开发商资不抵债。数据显示，2018年，房地产行业将迎来还债高峰，额度达到3300亿;2019年额度达到4700亿，2017-2019年房企还债规模将超1万亿。

　　十余年间，中国楼市经历了一轮只涨不跌单边左侧上涨行情，即使出现小幅下行格局一般也仅1-2年，随后便出现报复性上涨，以至于普通百姓已不再相信楼市调控能抑制房价，至于原因专家也是众说纷纭。其实，主要原因归纳起来无非是三个方面，一是商品房市场的土地供给被政府完全垄断;二是人口结构变化;三是连年货币超发。如果以上三方面原因没有明显改善背景下，房价难改上行趋势，但如今这三方面都正在发生根本性转变。

　　在商品房市场土地垄断方面，房改后国土部规定房企开发各类住宅用地只能通过公开招拍挂方式取得，所以只要地方政府控制好土地储备、入市节奏和市场需求之间的关系，保证土地挂牌量小于等于市场需求就可以维持地价的稳中有升。近年来一些三四线城市之所以出现了楼市库存高企的问题归根结底是由于一些地方政府为了加大基础设施投资提高任期内政绩而短时间内大规模提高土地出让规模导致土地供过于求，重庆地票制度近年来能保持当地房价平稳也是因有效控制土地入市与商品房需求才实现的。因此，土地供应的垄断是决定房价走势的根本。

　　反观国土部提出的政府将不再是居住用地唯一提供者意义重大，虽然短期内集体土地仅能被用在指定试点地区的租赁住房建设上，小产权房转正仍不被允许，但随着试点城市租赁住房土地供给量的提升、以机构为主的租赁市场的逐步建立，未来房企投资租赁住房的成本会大幅降低，租赁住房规范化程度也将提高，房屋租赁市场的有效建立也将有效分流热点城市的购房压力，起到保障中低收入群体居住需求的重要作用。而且，当前一二线城市投资房产以租金计算回报率已大幅低于市场利率，以市场利率计算的房价与当前价格有较大差距，房价虚高部分一方面是受市场追高情绪影响，另一方面在于房子与教育、养老等挂钩，目前几个城市已率先开展租售同权制度试点，这对于发展租赁市场同样意义非凡。因而，土地供应垄断格局的破冰虽短期对房价影响不大，但却是房地产长效机制的有效组成部分，长期对楼市走向影响深远。

　　当然，仅有土地垄断还不能构成房价的连续上涨，必须要有人口的配合。98年房改后的10年恰逢60/70年代婴儿潮时期居民的首次置业，2007年至今的10年正好是80后婴儿潮的置业年代，上述20年又正好是中国城镇化进展最快的20年，这与楼市走势不谋而合。但，1990年至2012年这10余年在计划生育和居民生活水平不断提高的影响下我国生育率出现了连年走低的现象，直到单独二孩和全面二孩政策实施后才有所反弹，但全面二孩政策落地后的2017年出生人口就出现了下降。另一方面，近年来中国劳动人口比例已呈下降趋势，而老年人口比例则快速增加，这对住宅的需求强呈现明显抑制作用。wind数据显示，中国劳动人口(15-64岁)在总人口中所占比例在2011年已开始下降，到2016年末该比例已下降至72.56%，与此对应的则是老年人口(65岁以上)比例近年来一直在上升，到2016年末已达10.8%。因此，人口结构潜移默化的改变也将对楼市走向形成较大影响。

　　土地供应垄断与人口增长还需加上货币供给的配合，才能支撑房价上涨。将一线城市房价近年来走势图和广义货币M2走势图叠加，会发现两者相关性接近于1，这还不包括近年来金融过度创新导致的银行表外资产规模快速扩大的影响。自2017年起，一场针对金融乱象的金融监管的大网正在逐渐展开，一行三会出台了多项政策，随着金融监管的趋严，社融同比与M2同比增速出现了显著的背离，对应市场上资金表现的非常紧张，10年期国债收益率已由2016年末的2.6%大幅升至2018年初的4%左右，广义货币M2同比增速已降至8.2%，商业银行资金头寸也表现的十分紧张。

　　由于中国当前金融周期相当于美国2011年，因而未来5年仍将处于去杠杆周期，这点从2017年末的中央经济工作会议、2018年初一行三会陆续颁布多项政策就可看出，2018年金融监管仍将进一步收紧，市场利率也会延续稳中有升的态势，只有等到市场出清才会出现下降。对于楼市而言，因商业银行负债成本的提升导致全国首套房加权贷款利率由2016年末的4.45%显著上升到2017年末的5.38%，上升幅度达21%。资金的收紧和利率的上升无疑是未来楼市的重大利空。

　　当然，按此前的政策导向看，一旦经济面临较大下行压力，支持和鼓励居民购房的刺激政策就会出台，房价就会触底反弹，但此次情况与之前略有不同，过快的居民举债已明显超出居民收入增长的合理区间。统计显示，居民债务占居民可支配收入的比重已从2007年的35%上涨至2017年末的90%，远远超出其他新兴经济体的水平，已接近美国和日本楼市泡沫破灭前数值，未来3-5年继续出台让居民加杠杆购房的刺激政策可能性非常小。

　　综上，过去20年支撑楼市只涨不跌的三大因素均在逐步发生改变，土地供给垄断破冰有望让机构主导的租赁市场迎来较大发展从而逐渐形成租售并举的住房体制，人口结构的悄然变化影响的是居民居住需求的改变，金融监管的收紧则会逐渐提升市场利率水平。而且，因地方卖地收入的逐步萎缩，未来房地产税一定会择时推出以弥补地方财政部不足的问题，届时拥有多套房的居民房地产持有成本将上升。因而，过去20年居民以房子为核心资产配置的时代或在渐行渐远，以鸡蛋不放在同一篮子里的分散资产配置才是合理管理家庭总资产的上策。

　　(作者系青年经济学者)